大股東將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)“禮包”注入上市公司，不僅可以解決關(guān)聯(lián)交易、同業(yè)競爭等問題，還能有效優(yōu)化上市公司產(chǎn)業(yè)鏈，助力公司高質(zhì)量發(fā)展。然而，從實踐案例來看，不少上市公司收購大股東資產(chǎn)似乎并沒有看上去那么“美”。起初看似光鮮亮麗的“禮包”，在注入上市公司后便產(chǎn)生各種不適，最后甚至頻頻“爆雷”，傷及廣大中小投資者的權(quán)益。
上海證券報記者近日發(fā)現(xiàn)，僅6月以來，已有數(shù)十家上市公司收購大股東或關(guān)聯(lián)方資產(chǎn)方案，收到交易所問詢函或關(guān)注函。其中，標(biāo)的資產(chǎn)高溢價、資產(chǎn)質(zhì)地優(yōu)劣、業(yè)績承諾設(shè)置合理性與可行性以及交易過程中是否暗藏利益輸送等，均是交易所緊盯的焦點(diǎn)。
在業(yè)內(nèi)人士看來，上市公司收購大股東資產(chǎn)不能全盤包攬，須綜合考量資產(chǎn)質(zhì)地、協(xié)同效應(yīng)、價格公允、價值提升等因素，從源頭謹(jǐn)防大股東資產(chǎn)“禮包”變“雷包”，切實保護(hù)上市公司及中小股東合法權(quán)益。
畸高溢價值不值
記者注意到，收益法估值下，標(biāo)的資產(chǎn)溢價畸高，成為上市公司收購大股東資產(chǎn)面臨的共同問題。那么，標(biāo)的資產(chǎn)評估方式是否合理？評估值究竟值不值？
“資產(chǎn)評估收益法，是通過估算被評估資產(chǎn)的未來預(yù)期收益并折算成現(xiàn)值，借以確定被評估的資產(chǎn)價格。”對此，有專業(yè)會計人士在接受記者采訪時表示，現(xiàn)實操作中，多數(shù)情況下會在預(yù)期向好且市場穩(wěn)定的狀態(tài)下采用這一估值方法，預(yù)期收益的可操作性比較大，這也在一定程度上導(dǎo)致高溢價，但往往可能會對風(fēng)險因素考量不足。
以三川智慧為例，公司6月6日披露擬以6240萬元受讓周鋼華、盧圣章等持有的贛州集盛科技有限責(zé)任公司（下稱“集盛科技”）8%股權(quán)。其中，周鋼華為公司的關(guān)聯(lián)自然人。公告顯示，集盛科技根據(jù)收益法評估估值約為7.84億元，增值率達(dá)208.52%。
對此，深交所要求三川智慧結(jié)合本次交易及先前歷次股權(quán)轉(zhuǎn)讓或增資的交易價格及對應(yīng)定價依據(jù)、市場可比交易價格、同行業(yè)上市公司市盈率等，說明評估增值的合理性和定價公允性，是否存在向關(guān)聯(lián)方利益輸送的問題。
此外，記者注意到，近期多家公司以溢價超6倍的價格收購實控人或大股東旗下資產(chǎn)。溢價超6倍到底值不值？交易所要求上述公司補(bǔ)充說明：對標(biāo)的資產(chǎn)評估的評估假設(shè)、主要參數(shù)選取、具體過程；并對標(biāo)可比市場價格，說明評估增值率較高的原因及合理性等。
業(yè)績承諾是否合理可行
大股東為上市公司注入資產(chǎn)“禮包”的含金量如何？一個直觀的指標(biāo)是，標(biāo)的資產(chǎn)的盈利能力。一方面，標(biāo)的資產(chǎn)的財務(wù)數(shù)據(jù)可體現(xiàn)其當(dāng)前的盈利能力；另一方面，圍繞標(biāo)的資產(chǎn)所作的業(yè)績承諾則決定了其未來的可持續(xù)盈利能力，以及可能為上市公司創(chuàng)造的價值。因此，業(yè)績承諾是否合理、可實現(xiàn)至關(guān)重要，也是交易所從嚴(yán)把關(guān)的一環(huán)。
中水漁業(yè)一筆收購案中的另類業(yè)績承諾及補(bǔ)償設(shè)計就引來交易所關(guān)注。公司5月底公告稱，擬斥資17.15億元收購農(nóng)發(fā)遠(yuǎn)洋72.08%股權(quán)、中漁環(huán)球51%股權(quán)、舟漁制品100%股權(quán)，打造完整的漁業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈。業(yè)績承諾和補(bǔ)償方面，農(nóng)發(fā)遠(yuǎn)洋并未設(shè)置業(yè)績補(bǔ)償，不過，舟漁制品以其持有的評估價值為1500萬元的商標(biāo)及專利技術(shù)承諾2023年至2025年收入金額分別不低于3.68億元、4.41億元、4.85億元。
對此，交易所要求中水漁業(yè)說明，針對農(nóng)發(fā)遠(yuǎn)洋未設(shè)置業(yè)績補(bǔ)償安排的原因及合理性，是否有利于保護(hù)公司利益和中小股東合法權(quán)益；針對舟漁制品持有的商標(biāo)及專利技術(shù)實現(xiàn)的營業(yè)收入的核算方法，在此基礎(chǔ)上說明承諾收入金額的合理性及業(yè)績承諾可實現(xiàn)性等。
標(biāo)的資產(chǎn)業(yè)績大幅下滑背景下，原股東仍做出年均凈利潤不低于1億元的業(yè)績承諾，三川智慧亦被要求說明業(yè)績承諾設(shè)置的依據(jù)、合理性和可實現(xiàn)性。財務(wù)數(shù)據(jù)顯示，2023年一季度，集盛科技營收和凈利潤折算的全年業(yè)績較2022年大幅下滑，凈利潤轉(zhuǎn)為虧損2105.30萬元。但公司原股東承諾，2023年、2024年和2025年凈利潤分別不低于4000萬元、1億元和1.6億元，三年年均凈利潤不低于1億元。
此外，標(biāo)的資產(chǎn)本身的持續(xù)盈利能力，上市公司的資金實力、控制和運(yùn)營能力也頗受關(guān)注。近日，有汽車產(chǎn)業(yè)鏈公司因突擊注入資產(chǎn)情況明顯，被交易所追問標(biāo)的資產(chǎn)的獨(dú)立性、核心競爭力，是否具備可持續(xù)盈利能力，業(yè)務(wù)開展是否穩(wěn)定等。
還有公司則在自身連續(xù)虧損兩年的情況下，仍要將另一筆虧損資產(chǎn)收入囊中，讓人匪夷所思。對此，交易所火速問詢：標(biāo)的資產(chǎn)持續(xù)盈利能力是否存在重大不確定性；公司在自身虧損狀況下，收購持續(xù)虧損資產(chǎn)是否具有合理性。
嚴(yán)防交易背后利益輸送
記者采訪了解到，交易所層層問詢、從嚴(yán)把關(guān)，實際上都是為了防止上市公司與大股東及其關(guān)聯(lián)方之間通過資產(chǎn)收購進(jìn)行利益輸送，損害中小股東的權(quán)益。
“在關(guān)聯(lián)交易過程中，大股東或關(guān)聯(lián)人往往會濫用對公司的控制權(quán)或重要影響力，不按等價有償原則向公司支付對價，從而損害了公司及中小股東、債權(quán)人等利益相關(guān)方的合法權(quán)益?！敝袊C券法學(xué)研究會副會長、華東政法大學(xué)國際金融法律學(xué)院教授徐明近日談及關(guān)聯(lián)交易形成利益輸送時直言。
在徐明看來，實踐中，上市公司與關(guān)聯(lián)公司進(jìn)行關(guān)聯(lián)交易以提升關(guān)聯(lián)公司業(yè)績或照顧關(guān)聯(lián)企業(yè)的情況較為普遍。記者注意到，在上述被問詢的案例中，上市公司普遍被問的共性題則是，標(biāo)的資產(chǎn)與上市公司的關(guān)聯(lián)交易情況。
其中，深交所特別要求三川智慧分析說明，標(biāo)的資產(chǎn)集盛科技與公司原股東及上市公司關(guān)聯(lián)交易情況，以及其業(yè)績承諾的完成是否較大程度上依賴與關(guān)聯(lián)方的關(guān)聯(lián)交易等。
“標(biāo)的資產(chǎn)業(yè)績承諾中有多少來自關(guān)聯(lián)交易，在一定程度上反映了業(yè)績對賭的含金量，亦對收益法估值下標(biāo)的資產(chǎn)的估值有一定的影響?！庇袝嫃臉I(yè)人士向記者分析稱。
值得關(guān)注的是，另一個可能涉及利益輸送的一個環(huán)節(jié)是，交易完成后，上市公司對收購資產(chǎn)的會計處理方法。
“對外購關(guān)聯(lián)方股權(quán)采用權(quán)益法進(jìn)行處理，可能會存在潛在的利潤操縱空間?！鄙鲜鰰嫃臉I(yè)人士解釋稱，即可利用小額股權(quán)轉(zhuǎn)讓交易制造大額公允價值變動，借此操縱利潤，進(jìn)而可能影響其他股東的權(quán)益。
記者注意到，深交所亦要求三川智慧說明本次交易完成后，公司對持有集盛科技8%股權(quán)的會計處理方法。
