記者 吳淑英 包晶晶 編輯 魏文怡
下跌是否是入市抄底的好機會？ 在中國房地產(chǎn)美元債的過山車市場中，一些散戶正好“踩對了地方”。 3、4月份，受美元流動性緊張影響，流動性較強的中國房地產(chǎn)美元債深度下跌，成為買家和投機者的新目標(biāo)。
4月24日，中國奧園集團董事長郭子文表示，將在月內(nèi)購買100萬美元奧園2021年9月到期的美元債券。 與此同時，一些房地產(chǎn)大亨甚至斥資20億美元回購美元債券，但未能如愿。 這是恒大老板許家印的“經(jīng)歷”。 今年業(yè)績會上，當(dāng)被問及恒大資金鏈問題時，許家印表示：“我剛還清16億美元債務(wù)后（今年1月），我立即轉(zhuǎn)20億美元到證券公司賬戶上買了它?！?。 債務(wù)，但你在市場上買不到?！?/p>
那么，是誰在搶購中國房地產(chǎn)美元債呢？ 據(jù)了解，過去中資美元債主要以對沖基金、保險基金和家族信托為主，中小投資者很少參與這一小眾投資市場。 不過，在高收益的誘惑下，海外債權(quán)基金也變得炙手可熱。
《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，在螞蟻財富每周的《財富快報》中，一只持有大量中資企業(yè)海外發(fā)行債券的基金已獲得超過7萬粉絲。 在社交平臺上，越來越多的投資者正在討論中資美元債。
大幅下跌導(dǎo)致中國房地產(chǎn)美元債空前受歡迎。 這透露出什么信號？ 對于作為美元債發(fā)行主體的國內(nèi)房地產(chǎn)開發(fā)商來說，刮著什么樣的風(fēng)？
房地產(chǎn)美元債券市場發(fā)生了什么？
3月份，中資美元債市場大幅下跌，以恒大為代表的中資房地產(chǎn)美元債遭到無情拋售。 據(jù)華創(chuàng)證券統(tǒng)計，3月9日至22日短短兩周內(nèi)，中資美元債投資級別下跌5%（YTW上漲88bp），高收益?zhèn)碌?1.7%（YTW上漲614bp）。 房地產(chǎn)板塊466只債券中，423只下跌，112只跌幅超過10%，70只債券跌幅超過20%。
3月16日至22日當(dāng)周，多只中國房企發(fā)行的美元債出現(xiàn)大幅下跌。 其中，中駿集團A債跌幅最大，凈價跌幅達23.45%； 房企龍頭中，融創(chuàng)中國A債跌18.87%，恒大A債跌22.30%。
隨后，中國房地產(chǎn)美元債發(fā)行量也跌至冰點。 4月27日中午，時代中國公告稱，擬發(fā)行2億美元優(yōu)先票據(jù)，票面利率為6.0%。 這也是自3月27日新湖中寶發(fā)行2.25億美元美元票據(jù)以來，一個月內(nèi)首次有中國房地產(chǎn)企業(yè)再次發(fā)行美元債券。
如果說海外疫情的爆發(fā)是中國房地產(chǎn)美元債大幅下跌的觸發(fā)因素，那么“美元流動性陷阱”就是一座地雷，引發(fā)了美元計價資產(chǎn)的擠兌，為二級市場奠定了早期基礎(chǔ)。
中大證券研究部總經(jīng)理沉思聰向《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，當(dāng)前中國房地產(chǎn)美元債暴跌的主要原因是海外流動性緊張，以及海外引發(fā)的債券價格下跌?；鸪鍪圪Y產(chǎn)以補充流動性。
誰投資中資美元債？ 沉思聰指出，(投資美元債)房地產(chǎn)及行業(yè)類別主要包括美元債基金(中外資)、保險公司、做市商(外資及中資投行)、美元自營銀行、對沖基金和私人銀行。
公開數(shù)據(jù)顯示，截至2020年3月20日，中資美元債存量1927只，總規(guī)模8918億美元。 貝萊德、惠理集團、德國安聯(lián)集團、摩根大通、英國保誠集團等外資大型基金公司、保險機構(gòu)、銀行等是中資美元債的主要持有者，前18名持有規(guī)模占一半以上中國的美元債務(wù)。
在這種情況下，中資美元債被拋售的原因就不難理解了。 因為在中資美元債中，房地產(chǎn)債流動性最好、受眾最廣、回報率高、業(yè)務(wù)也相對清晰。 他們一直是國際大佬的最愛。 但一旦出現(xiàn)流動性緊張，它們往往是最容易被砸碎的。 盤子。 縱觀海外市場整體，流動性已經(jīng)耗盡三周左右，中國房地產(chǎn)美元債二級市場價格也連續(xù)三周下跌。
中金公司《離岸中資信用債月報》顯示，一季度中資美元債市場整體下跌，疫情前后經(jīng)歷了“冰火兩重天”的市場狀況。 節(jié)前，受年初配置潮、國內(nèi)降準(zhǔn)和貿(mào)易摩擦緩和影響，市場需求整體增加，收益率和利差雙雙下降。 疫情過后，市場經(jīng)歷波折，收益率和利差整體大幅上漲。 高收益板塊尤其是高收益房地產(chǎn)板塊受到較大影響，大幅下跌。 分行業(yè)看，一季度房地產(chǎn)行業(yè)大幅波動回落，金融、城投行業(yè)相對堅挺。
一級市場方面，今年一季度中資美元債發(fā)行總量為584.75億美元，其中房地產(chǎn)占比46%。 從月度來看，1月份市場需求大幅增長，房地產(chǎn)主要帶動開門紅； 2月份發(fā)行節(jié)奏放緩； 而3月份，受市場大幅波動影響，發(fā)行量大幅下降。
事實上，發(fā)行美元債券并不是一件容易的事。 陽光城集團執(zhí)行副總裁吳建斌講述了多年前為房地產(chǎn)龍頭企業(yè)B公司發(fā)行美元債券的經(jīng)歷。 整個過程充滿波折，其中包括幾乎繞地球一圈的全球路演，并與 65 位國際債券投資者會面。 這“不容易”，而面對行業(yè)“緊急情況”，如何降低發(fā)債成本則“困難”。 幸運的是，最終的結(jié)果是顯著的。 經(jīng)過17天的緊張工作，吳建斌完成了B公司8億美元的融資。
龍頭房地產(chǎn)企業(yè)的資本運作都驚心動魄，更何況是中小型房地產(chǎn)企業(yè)。 “美元債是房地產(chǎn)開發(fā)商在海外獲取資金的重要渠道，每當(dāng)國內(nèi)發(fā)債困難時，海外發(fā)債渠道就變得非常重要?！?惠生國際資本有限公司首席執(zhí)行官黃立沖告訴《每日經(jīng)濟新聞》記者。
美元債明星玩家的“神操作”
除了投資機構(gòu)之外，中國美元債市場一直存在著一批知名玩家，甚至還有以投資美元債為主營業(yè)務(wù)的上市公司。 在本輪美元債大幅下跌中，一家名為泛海國際的香港上市公司也大秀“神操作”。
據(jù)《每日經(jīng)濟新聞》記者統(tǒng)計，今年以來，泛海國際已斥資1.6億美元抄底恒大。 1月份新發(fā)債券時，泛海國際通過兩家主體分別認購5000萬美元，發(fā)行價為100元； 而自3月份房地產(chǎn)美元債價格開始下跌以來，泛海就開始了一系列的過度交易。 越買越買，越買越買，越買越買，越買越跌。
據(jù)泛海控股公開信息統(tǒng)計，3月9日，美元債價格暴跌時，泛海國際和泛海酒店分別以94.5美元和93.5美元的價格買入1000萬美元； 3月12日，他們以88.875美元的價格購買了1000萬美元。 價格補倉1000萬美元； 3月13日，該倉位以84美元和78.98美元兩次補倉，總價分別為1000萬美元和1240萬美元； 3月16日，以80美元的價格再次補倉500萬美元； 3月19日當(dāng)天，以58美元的價格成交1000萬美元； 3月24日至25日期間，泛海國際再次在公開市場進行了6次操作，補倉8450萬美元，成本5720.5萬美元。
由于名字與大名鼎鼎的泛海集團相似，業(yè)界一度誤以為是資本大亨陸志強的操作。 但事實上，泛海國際是一家主要業(yè)務(wù)為在香港及中國一線城市開發(fā)、管理和投資一系列商業(yè)、住宅、零售和酒店物業(yè)的公司。 是匯瀚控股的子公司，與盧志強沒有任何關(guān)系。
事實上，泛海國際是美元債券的主要投資者。 當(dāng)美元債價格暴跌時，該公司還購買了當(dāng)代置業(yè)、花樣年等中資房企的美元債。
此外，利福國際于4月8日宣布，其間接全資子公司KnightProsper Limited通過持牌經(jīng)紀(jì)商在二級市場購買了恒大三張美元票據(jù)，本金總額為1.7億美元，代價約為128.7美元萬元（含應(yīng)計利息）。
值得一提的是，中資美元債的玩家中不乏資本市場的明星玩家。 他們看好中資房地產(chǎn)企業(yè)的前景，購買了大量高息債券。
例如，劉鑾雄夫婦投資了大量高息房地產(chǎn)債券，其中包括恒大、佳兆業(yè)、融創(chuàng)中國、中梁控股等房地產(chǎn)公司的美元債。 2019年底，夫妻倆還表達了對恒大發(fā)展的信心。 當(dāng)時，他們持有的恒大債券面值總額為10億美元，涵蓋不同期限和票面利率。
越跌越買，越跌越跌。 這種操作看似不正常的投資邏輯，但在美元債市場卻是普遍現(xiàn)象。
克而瑞證券房地產(chǎn)基金及固定收益組負責(zé)人、首席分析師孫楊向《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，美元債上市價格的漲跌只是一個情緒指標(biāo)，與此不同來自股票。
“這是為什么呢？二級市場價格下跌，意味著收益率上升。比如，票面價值100美元，年利率10%，跌到70美元，如果你在二級市場購買并持有至到期，再加上10%的息票（按5美元折扣一半計算），相當(dāng)于賺了35元，相當(dāng)于利潤率高達50%。 ” 孫楊說道。
散戶能否入市“逢低買入”？
在此背景下，投資“中資美元債”的基金突然走紅。 沉思聰表示，目前個人投資者投資美元債的數(shù)量并不多。 只有部分海外高凈值客戶，散戶主要以基金形式參與。 這就是為什么一些海外債務(wù)基金突然出現(xiàn)的原因。
孫楊指出：“機構(gòu)抄底，首先認為投資者認可房地產(chǎn)行業(yè)，其次還是有一定的投機心態(tài)在里面。不過，這一輪的大幅下跌，確實減少了很多價值。”空間?！?/p>
在一些投資者社交平臺上，不少投資者也在尋找“上車”的機會，通過認購海外債務(wù)基金來從本輪美元債崩盤中獲得財富增值的空間。 “基本面其實沒有改變，下跌之后，境內(nèi)外市場同一信用主體的債券成本差異會太大，一些抄底資金就會進來。” 沉思聰說道。
“這確實是低風(fēng)險、高收益的?！?一位個人投資者告訴《每日經(jīng)濟新聞》記者。
以房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行的美元債為例，高回報是理所當(dāng)然的。 例如，中國恒大是中國大陸三大房地產(chǎn)公司之一。 其美元債券的票面利率通常在13%左右。 只要長期持有，回報是非?？捎^的。 國內(nèi)投資者也對中國房地產(chǎn)企業(yè)的發(fā)展充滿信心。 盡管此類高收益?zhèn)ǔＴu級較低，但國內(nèi)投資者堅信房地產(chǎn)企業(yè)陷入風(fēng)險的可能性極低。
回過頭來看，債券的面價實際上并不影響收入水平。 換句話說，就是真正的“抄底元”。
“美元債大幅下跌造成的所謂‘損失’，其實就是賬面上看起來很難看，如果繼續(xù)持有，到期時還是按面值和票息發(fā)放股息，這意思是不會損失本金，但賣出去反而會虧錢，比如你以800美元賣出一張面值1000美元的債券，你會損失200美元，但不會有任何損失。如果你持有它直到到期，就不會造成任何損失。” 孫楊分析道。
美元債暴跌，房地產(chǎn)企業(yè)還能安全嗎？
房地產(chǎn)企業(yè)一直是美元債的大投資者。 據(jù)彭博社數(shù)據(jù)，截至3月底，中資美元債存量約為7663億美元，相當(dāng)于國內(nèi)信用債市場的1/4。 其中，房地產(chǎn)美元債占比26%，城投美元債占比6%，銀行美元債占比16%。
對于一級市場而言，如果美元流動性危機持續(xù)下去，房企再融資的難度將會加大，融資成本也會更高。 此外，美元強勢加劇了匯率風(fēng)險。 對于外債比例較高且未對沖匯率風(fēng)險的房地產(chǎn)企業(yè)來說，債務(wù)成本也會較高。 對于房地產(chǎn)企業(yè)來說，這是一個“關(guān)鍵時刻”。
一位房地產(chǎn)企業(yè)債券承銷商向《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，雖然目前對債券發(fā)行人基本面影響的概率不是很大，但會影響融資節(jié)奏。 因為如果一只（美元債）到期了，需要發(fā)行新的代替舊的以維持資金的流動，那么近期肯定不會發(fā)行。
“債券價格大幅下跌，收益率也大幅上漲，新發(fā)的債券收益率肯定不如我去二級市場買的時候，所以最近新發(fā)的肯定很少。整個“市場正在復(fù)蘇。如果出現(xiàn)這種情況，如果企業(yè)有債券到期，可能就得去海外或者通過各種渠道籌集資金，看看是否可以借到，否則就會出現(xiàn)流動性壓力?！?上述承銷商指出。
在此背景下，房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行美元債已陷入停滯數(shù)周。 克而瑞統(tǒng)計顯示，3月份房地產(chǎn)企業(yè)境外債券融資225.14億元，環(huán)比下降27.8%，同比下降59.2%。 因此，不少房企在二級市場回購美元債，以降低融資成本、避免匯兌損失、提振資本市場信心。
恒大董事長許家印曾在業(yè)績會上開玩笑說：“有人說恒大今年現(xiàn)金流很緊張，會被砍掉？你說會被砍掉吧？我剛剛還清了16億美元的債務(wù)（今年1月）之后，我立即轉(zhuǎn)20億美元（用于回購20億美元債券）到證券公司賬戶購買債券，但我在市場上買不到。”
佳兆業(yè)高級顧問譚立寧在回答《每日經(jīng)濟新聞》記者提問時表示，“美元債波動比較大，我們會做一些市場回購。但我認為美元債的影響疫情期間是短暫的，希望投資者對我們有信心，對自己有信心，不要隨便拋售。”
據(jù)記者了解，本輪中資美元債大幅下跌后，國內(nèi)不少房企也開始加速美元債回購，以優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)、降低融資成本。 3月27日，陽光城集團公告稱，已完成公開市場債券回購，總額為1300萬美元。 此前，3月19日，融創(chuàng)中國回購了兩筆本金總額為7860萬美元的票據(jù)，其中包括本金為5580萬美元的2020年7月票據(jù)和本金為2280萬美元的2020年8月票據(jù)； Contemporary Real Estate 已回購 2020 年到期的優(yōu)先票據(jù)，這些票據(jù)被合并為單一系列，票面利率高達 15.5%。
中國指數(shù)研究院研究總監(jiān)李建橋?qū)Α睹咳战?jīng)濟新聞》記者表示，匯率波動確實是美元債需要面對的風(fēng)險之一，但實際上海外融資只占很小的比例房地產(chǎn)企業(yè)融資仍以銀行貸款為主，企業(yè)完全可以承擔(dān)此類風(fēng)險。
短期存在不確定性，長期無影響
美元債市場仍不明朗。 一級市場融資困難是否會給企業(yè)現(xiàn)金流帶來較大壓力？ 目前普遍觀點認為，雖然短期內(nèi)房企境外發(fā)債渠道會受到影響，但隨著市場復(fù)蘇，房企基本面不會受到太大影響。
據(jù)記者粗略統(tǒng)計，目前中國房企美元債余額中，恒大、碧桂園、京城、融創(chuàng)地產(chǎn)、世茂地產(chǎn)的美元債余額較高。 一方面，從現(xiàn)有規(guī)模和償債期限來看，根據(jù)興業(yè)證券統(tǒng)計，2020年上半年，恒大、碧桂園、徐匯集團、雅居樂集團等外債償還額為205億元，分別為64億元、50億元。 35億元，分別占其現(xiàn)有美元債券總規(guī)模的14%、8%、16%和9%。
但此類房地產(chǎn)企業(yè)規(guī)模較大，資信資質(zhì)較好。 境內(nèi)實體評級均為AA+以上。 他們的境內(nèi)融資渠道更加豐富，現(xiàn)金流更加穩(wěn)定。 雖然面臨巨額外債風(fēng)險，但對公司產(chǎn)生了負面影響。 壓力相對較低。
但值得注意的是，包括當(dāng)代置業(yè)、世茂地產(chǎn)在內(nèi)的多家房企美元債存量均高于內(nèi)債。 但碧桂園、旭輝集團、雅居樂集團等房地產(chǎn)企業(yè)目前美元債務(wù)占境內(nèi)實體有息債務(wù)比例較高。 給其他企業(yè)。 對于上述企業(yè)來說，美元債務(wù)融資的壓力相對較大。
另一方面，境內(nèi)外融資成本差異較大的企業(yè)往往嚴(yán)重依賴美元債。 對于境內(nèi)外融資成本較低的企業(yè)，如保利等，在境內(nèi)融資環(huán)境緊張時，可以到海外尋求更便捷的融資方式； 由于此類企業(yè)財務(wù)和經(jīng)營狀況較好，即使境外融資難度加大、渠道發(fā)生變化，現(xiàn)金流轉(zhuǎn)期和信用資質(zhì)風(fēng)險也較小。
境內(nèi)外融資利差較大的企業(yè)未來可能會尋求更多境內(nèi)融資。 以正榮地產(chǎn)為例，其境內(nèi)信用債利率低于4%，而近期美元債利率則在9%以上。 由于其境內(nèi)融資成本遠低于境外發(fā)債，當(dāng)境外融資難度加大時，境內(nèi)融資將變得更加困難。 它成為規(guī)避風(fēng)險、降低財務(wù)成本的好方法。
中金公司認為，中金公司美元債市場可能會從流動性引發(fā)的亂拋第一階段轉(zhuǎn)向信用基本面驅(qū)動的亂拋第二階段。 亂拋售現(xiàn)象將整體得到改善，實體間的差異將逐步顯現(xiàn)。 其中，信用資質(zhì)較好的個股債券，尤其是中資機構(gòu)認可的債券有望率先企穩(wěn)。
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