經(jīng)濟復蘇格局的再確認

宋雪濤，孫永樂

9月PMI和近期數(shù)據(jù)進一步驗證了我們7月以來的判斷——當前經(jīng)濟不是二次探底，而是處于N形復蘇的第三階段。7月以來我們不斷強調(diào)國內(nèi)經(jīng)濟正在進入“復蘇的第三階段”。9月PMI數(shù)據(jù)進一步確認了這一觀點。從本輪經(jīng)濟復蘇過程上看，建筑業(yè)表現(xiàn)亮眼，復蘇力度和速度明顯快于服務業(yè)和制造業(yè)。

一方面受益于財政政策發(fā)力，在新增專項債力爭在9月底前發(fā)完，項目建設專項債力爭在10月底前使用完的政策導向下，8月以來財政力度明顯加強：8月財政支出環(huán)比+11.4%，高于過去5年均值+4%。同時，我的鋼鐵網(wǎng)調(diào)研數(shù)據(jù)顯示，8月全國項目開工投資額達到了3.1萬億，環(huán)比7月提高48%，同比提高10.8%（見圖2）。

財政支出力度走高的結(jié)果之一，是基建施工強度有所提升。

這也推動了9月建筑業(yè)PMI回升2.4個百分點至56.2%。相比于僅回升0.5個、0.4個百分點的制造業(yè)和服務業(yè)PMI，有政策支持的建筑業(yè)在此次經(jīng)濟復蘇中，表現(xiàn)出更強的動力。

另一方面，相比于基建，在資金整體緊缺的背景下，房地產(chǎn)類投資或依舊偏弱。目前，受益于不斷加碼的地產(chǎn)政策，地產(chǎn)銷售特別是一線城市地產(chǎn)銷售有所回暖。但受限于規(guī)模等，房企資金端壓力未見明顯回暖，房企面臨的資金壓力還在繼續(xù)向投資端傳導。這也意味著短期地產(chǎn)投資增速或只是降幅收斂，但是絕對水平依舊偏低。

除了建筑業(yè)的景氣度改善相對較大，9月制造業(yè)的景氣度繼續(xù)回升，服務業(yè)的景氣度也止跌回暖。這是此前我們提到的經(jīng)濟復蘇邏輯的延續(xù)。

需要關(guān)注的是，9月文化和旅游部表示今年中秋國慶節(jié)假期全國國內(nèi)旅游出游預計達8.96億人次，同比增長86%，實現(xiàn)國內(nèi)旅游收入7825億元，同比增長138%。十一假期的實際修復情況或是后續(xù)經(jīng)濟復蘇強度的重要參考系。

總的來說，9月PMI和近期數(shù)據(jù)進一步驗證了我們7月以來的判斷——當前經(jīng)濟不是二次探底，而是處于N形復蘇的第三階段。在7月經(jīng)濟見底企穩(wěn)后，經(jīng)濟正處在向疫后經(jīng)濟增長中樞逐漸靠攏的路徑上。

我們預計9月經(jīng)濟數(shù)據(jù)有望將再次確認這一事實，而連續(xù)改善的經(jīng)濟數(shù)據(jù)是市場信心好轉(zhuǎn)的關(guān)鍵。

風險提示：經(jīng)濟復蘇低于預期，海外需求好轉(zhuǎn)不及預期，地產(chǎn)對經(jīng)濟拖累超預期。

（宋雪濤為天風證券宏觀經(jīng)濟首席分析師）